Серебро резко скорректировалось по сравнению с январским пиком, включая снижение примерно на 22% в марте — одно из худших месячных спадов в этой бычьей фазе. Исправление было реальным, болезненным и хорошо документированным.
Что не изменилось за время этой коррекции: структурный дефицит. Институт серебра и Metals Focus прогнозируют шестой подряд годовой дефицит в размере примерно 67 млн унций в 2026 году. Совокупный дефицит с 2021 года приближается к 800 млн унций — почти полный год мировой добычи полезных ископаемых. И трубопровод поставок, та часть истории, которая теоретически могла бы исправить это с течением времени, только что предоставил нам максимально ясную демонстрацию того, почему он не может исправить это так быстро, как мог бы ожидать рынок.
Эта статья расширяет одну из тем, обсуждавшихся в премиальном выпуске Silver Catalyst на этой неделе.
T Лучшие цифры на данный момент — и проблема 2034 года
24–25 Марта компания Pan American Silver (TSX/NYSE: PAAS) опубликовала пересмотренную предварительную экономическую оценку своего проекта La Colorada Skarn в Сакатекасе, Мексика. Джеффрис назвал это «значимым шагом по снижению рисков». Общее улучшение по сравнению с версией 2023 года существенно по всем показателям:
Капитальные затраты снизились на 32%. NPV выросла на 18%. IRR выросла на три процентных пункта. Моя жизнь увеличилась более чем в два раза. Это действительно хорошие цифры, и теперь чистая приведенная стоимость проекта на 40% превышает необходимые капитальные вложения при текущих ценах на серебро.
В этом PEA есть одно число, которое имеет большее значение, чем все вышеперечисленные, и его нет в таблице: Ожидается, что первое значимое производство начнется примерно в 2034 году, исходя из текущих предположений PEA .
Это не пессимистическое прочтение временной шкалы. Это базовый сценарий для самого PEA, при условии, что подготовительные работы по снижению объемов добычи начнутся в 2026 году, строительство продлится шесть лет с 2027 по 2032 год, а год наращивания мощности наступит в 2033 году. Полномасштабное производство мощностью 15,8 млн унций в год начнется не раньше 2034 года. График выглядит следующим образом:
La Colorada Skarn не будет существенно способствовать поставкам до середины 2030-х годов. Проект отличный. Это также структурно не имеет отношения к проблеме поставок в том виде, в котором она существует сегодня.
W hy Это важно: ценовой сигнал невозможно услышать вовремя
Основная проблема заключается в том, что даже при сильном ценовом сигнале физический цикл разработки месторождений слишком медленный, чтобы реагировать в пределах окна дефицита. Ла Колорада не является контрпримером этому тезису. Это тезис, выраженный в реальных цифрах одного проекта.
Серебро выросло примерно с $34 в начале 2025 года до внутридневного скачка выше $120 29 января 2026 года. Это ценовой сигнал необычайной ясности. Проект стоимостью 1,9 миллиарда долларов с IRR 17% в текущих ценах должен стать тем развитием событий, которым отреагирует рынок, и так оно и есть. Pan American Silver берет на себя обязательства. Работа начнется в 2026 году.
И согласно нынешнему графику PEA, первая унция ожидается не раньше 2034 года.
Именно этот разрыв лежит в основе тезиса о поставках серебра. Проекты не включаются как переключатель. Им требуются экологические разрешения, социальные лицензии, проектирование, проходка шахт, строительство электростанций, ввод в эксплуатацию и наращивание мощности. Вся последовательность, даже если она сжата и лишена рисков, как это было в «Ла Колораде», занимает восемь лет от первой серьезной работы до полномасштабного производства.
График реализации Ла-Колорады на 2034 год заметно лучше, чем у многих проектов, находящихся в стадии разработки. Месторождение Diablillos компании AbraSilver (запас объемом 123 млн унций, объявленный в начале 2024 года) все еще находится на ранней стадии разработки. Компания Cordero, принадлежащая Discovery Silver, завершила технико-экономическое обоснование, показывающее запасы в 302 млн унций и NPV5 в размере 1,2 млрд долларов США, но по состоянию на начало 2026 года ключевой вехой остается получение разрешений, и решение о строительстве еще не принято. Мировой обзор серебра 2025 года подтверждает, что мировые запасы первичных серебряных рудников выросли на 2,4% в 2024 году до 3624 млн унций — цифра, которая звучит обнадеживающе, пока вы не осознаете, что лишь небольшая часть этих запасов преобразуется в добычу в сроки, соответствующие текущему дефициту.
T Дефицит, который не может дождаться 2034 года
Структурный случай зависит не только от Ла-Колорады. Это зависит от совокупной картины: шесть последовательных годовых дефицитов, в общей сложности приближающихся к 800 млн унций с 2021 года, покрываются за счет сокращения запасов, а не за счет новых поставок. Данные Института серебра показывают, что к концу 2024 года совокупные акции лондонских хранилищ и бирж были на 510,5 млн унций ниже пика 2021 года, что в целом отражает совокупный дефицит за этот период. Эти запасы не бесконечны.
Для инвесторов важен именно этот механизм. Постоянный дефицит, решаемый за счет сокращения ограниченных наземных запасов, а не за счет появления новых поставок, означает, что ситуация с физическим дефицитом со временем усиливается, а не ослабевает. С каждым годом дефицит сохраняется, буфер между текущим спросом и имеющимся предложением становится тоньше.
Когда этот буфер становится достаточно тонким, чтобы повлиять на физическую поставку, ценовой механизм вносит коррективы: покупатели, которым нужно серебро для промышленного использования (солнечные панели, электроника, медицинское оборудование), не могут отложить эту потребность, как финансовый инвестор может отложить сделку. Они назначают цену до тех пор, пока спрос и предложение не сбалансируются. Инвесторы, позиционирующие себя впереди ограничений, получат выгоду от такого пересмотра цен – не от спекуляций, а от раннего перехода к физической реальности, которую трубопровод поставок, как показывает Ла-Колорада, не сможет решить до середины 2030-х годов.
На этом фоне проект, который будет производить 15,8 млн унций в год, начиная с 2034 года — 1,9% текущих мировых запасов полезных ископаемых — действительно ценен в долгосрочной перспективе. Это просто не решает проблему в те сроки, когда проблема стоит остро.
В конкретном случае Ла-Колорады есть еще одна проблема: Сакатекас, где реализуется проект, является штатом, где условия безопасности периодически нарушают операции по добыче полезных ископаемых в регионе. Это не уникально для Pan American Silver, но это структурный риск для сроков исполнения, который не полностью отражают финансовые показатели PEA. Ситуация с безопасностью была подробно описана в выпуске № 11 и остается активной на момент написания этой статьи.
T Перспективы
Коррекцию такого масштаба от январского пика больно переживать. Кроме того, если смотреть сквозь призму сроков разработки месторождений, структурно неинформативно о том, где будет серебро в 2027, 2028 или 2030 годах. Дефицит не сокращается из-за корректировки цен на бумаги. Тенденции запасов COMEX остаются важным сигналом для мониторинга. И один из самых значительных неосвоенных серебряных проектов в мире только что сказал нам, в точных инженерных терминах, что он не сможет внести значимый вклад до середины 2030-х годов.
Календарь апрельских данных необычно плотный: индекс потребительских цен за март — 10 апреля, World Silver Survey 2026 — 15 апреля, период комментариев по разделу 301 закрывается 15 апреля и вступление Уорша в должность председателя ФРС 15 мая.
Полный выпуск Silver Catalyst № 12 охватывает еще пять глубоких погружений, помимо этого: отмена Китаем 9% НДС на солнечную энергию.скидка и двухэтапная динамика спроса, которую она создает, падение продаж электромобилей в США (-28% в первом квартале) на фоне роста гибридов на 57% и что это расхождение означает для спроса на автомобильное серебро, реформа SEBI в Индии и новый институциональный канал спроса, который она открывает в отрасли взаимных фондов стоимостью 950 миллиардов долларов, динамика стагфляции фазы 2 войны в Иране и что нам скажет отчет CPI от 10 апреля, а также решение Дейви в Австралии и судебная практикаэто создает прецедент для затрат на разработку горнодобывающей промышленности во всем мире. Сближение этих катализаторов в течение 15-дневного окна — вот что отличает этот выпуск от обычного обновления рынка.
Если вам нужна полная картина — данные, сроки и значение отсюда — вы можете получить к ней доступ ниже:
👉 Получите Silver Rising с бесплатным двухнедельным доступом к Silver Catalyst
Спасибо.
